Александр Лосев

| «Коммерсантъ»

Вспоминаем матчасть, осваиваем инструменты, учимся играть и выигрывать

В феврале Банк России вновь предложил закрыть доступ на валютный рынок (форекс) для неквалифицированных инвесторов, поскольку большинство клиентов форекс-дилеров не до конца понимают все риски игры на этом рынке. Пока российский национальный доход накапливается в экспортных отраслях в иностранных валютах, а импортозамещение потребительских товаров не реализовано (автаркия в современном мире в принципе невозможна) и при этом велика доля импорта в структуре российской торговли, с валютным рынком так или иначе имеют дело большинство юридических и физических лиц в нашей стране. А значит, и у компаний, и у граждан как у потребителей могут быть свои стратегии работы с иностранными валютами.

— Душенька, милочка, красавица,— засипел Коровьев, переваливаясь через прилавок и подмигивая продавщице,— не при валюте мы сегодня… ну что ты поделаешь! Но, клянусь вам, в следующий же раз, и уж никак не позже понедельника, отдадим все чистоганом. Мы здесь недалеко, на Садовой, где пожар.

М. А. Булгаков. «Мастер и Маргарита», из гл. 28

Форекс

Мировой валютный рынок (Forex) с ежедневным оборотом в $5–6 трлн является чемпионом по объемам торгов среди остальных сегментов глобального финансового рынка. Настоящая стихия, существующая по своим законам и правилам, с центром и периферией, со своими подводными камнями и со своей мифологией. Российский рубль, давно перешагнувший границы локального рынка, является у трейдеров довольно популярной «сырьевой» валютой и торгуется к доллару круглосуточно.

Для банков, корпораций, фондов и частных лиц существуют два основных способа торговать валютами: заключать сделки непосредственно на спотовом рынке с расчетами сроком «сегодня» (T+0), T+1 и Т+2; а также работать с производными финансовыми инструментами, такими как фьючерсы, форварды, опционы и свопы.

Когда говорят о форексе, обычно имеют в виду спотовый рынок валют, который всегда был крупнейшим, потому что он обслуживает международную торговлю и трансграничные расчеты, а также потому, что там торгуются реальные валюты или «базовые активы», на которых основаны производные инструменты. В отличие от спотового рынка форвардный, фьючерсный и опционный рынки торгуют не реальными валютами, а контрактами, либо стандартизированными для биржевой торговли, либо определяемыми сторонами индивидуально для каждой сделки.

Волатильность котировок пар основных валют зачастую ниже, чем, например, акций на фондовом рынке, но, учитывая объемы торгов, прибыли и убытки игроков исчисляются огромными суммами. Еще более значительны колебания котировок валют развивающихся стран к основным мировым валютам, и для кого-то это привычные условия экспортно-импортных операций, а для кого-то возможность спекулятивной игры.

Показания и противопоказания

Если смотреть поверхностно на ежедневные движения котировок валют, то может показаться, что игра на форексе — это игра с нулевой суммой, где если кто-то выиграл, то, значит, кто-то столько же проиграл. На самом деле это не так, поскольку валюты не существуют вне финансового рынка, и к ним в игру добавляются и процентные ставки, депозиты и разного рода ценные бумаги, а также сырье, промышленные и потребительские товары.

Стратегий работы на валютном рынке множество, но важно помнить, что профессиональными видами деятельности должны заниматься профессионалы.

Для профессиональных участников валютного рынка обязательно наличие специализированной платформы для торговли и доступ к общему пулу рыночной ликвидности. Необходимы также оперативный доступ к новостям, к актуальной аналитике и полные данные по торгам на всех рынках. Это позволяет принимать обоснованные торговые решения. Кроме того, должен быть автоматизированный процесс обработки информации по сделкам, наличие процедур подтверждения сделок и расчетов по ним, а также системы контроля лимитов и отчетности по совершенным сделкам.

Если чего-либо из перечисленного выше в наличии нет, профессиональным участником рынка вы не являетесь, но это вовсе не означает, что путь на валютный рынок для вас закрыт.

Компании (экспортеры и импортеры) не должны торговать валютами как спекулянты, у них есть стратегические и тактические цели собственного бизнеса и есть задачи управления рисками. При благоприятных условиях можно сыграть в кэрри-трейд или управлять рисками и стоимостью активов и пассивов.

Если есть валютная выручка, можно использовать тему более дешевого фондирования с валютными свопами и процентный арбитраж (кэрри-трейд). Правда, практика последних лет показывает, что российским компаниям проще переложить валютные риски на покупателей, клиентов и контрагентов, чем управлять рисками самостоятельно, но те, кто смогут правильно выстраивать стратегии, получат конкурентные преимущества.

Спекулятивные сделки, как правило, стоят дороже обычных конверсий, так как либо требуют дополнительного обеспечения, либо там более высокие комиссии по сделкам и ставки по маржинальному кредитованию. Важно помнить, что спекулятивные стратегии для непрофессиональных участников чреваты, потому что против них будут играть профессионалы со значительным капиталом, с возможностями высокочастотной торговли и с максимальным доступом к информации и ликвидности.

Физические лица также могут включать валюты в структуру своих сбережений, но им важно иметь в виду, что сбережение — это не просто сохранение капитала (личного и семейного) в течение длительного времени, это еще и накопление капитала, а также получение дохода, превышающего инфляцию.

Предлагаемые в интернете стратегии форекс зачастую представляют собой быстрый способ деньги потерять.

Потенциально выигрышными в основном являются стратегии, где валютные операции взаимосвязаны денежным рынком — процентными ставками, депозитами, облигациями. Это позволяет компенсировать возможные потери курсовых разниц доходами от процентных платежей, а при благоприятной ситуации получать прибыть и на валютных парах, и на разнице процентных ставок.

Сила доллара

Позитивное для глобальных рынков в целом начало 2019 года не повод для безмятежности, поскольку это всего лишь восстановительный рост после серьезного обвала рынков в декабре 2018-го, когда весь мир захлестнула волна распродаж и невероятного пессимизма, а фондовые площадки США закрылись падением, которого не наблюдалось в Америке с 1930 года. Большинство валют развивающихся стран не устояли перед долларом, а 93% всех финансовых активов в мире завершили 2018 год в минусе. Статистика рынка показывает, что такой обвал почти никогда не повторятся два года подряд, поэтому 2019 год обещает быть менее нервным для инвесторов в акциях, но зато более волатильным для валютных рынков, потому что в мире усиливаются движения капитала, местами продолжается декаплинг, игроки стремятся компенсировать потери прошлого года и перераспределяют инвестиции как на высокодоходных развивающихся рынках, так и на основных площадках в США и в Европе.

Оптимизм глобальным рынкам вернул глава ФРС США Джером Пауэлл, заявивший в начале января 2019 года, что ФРС может подождать с повышением процентных ставок и проявит большую гибкость при принятии дальнейших решений, и подтвердивший это в ходе выступления после заседания комитета по открытым рынкам. Пауэлл заявил, что политика будет «выжидательной» и дискреационной, то есть опирающейся на текущие обстоятельства. В пресс-релизе ФРС уже традиционные слова о «дальнейших постепенных повышениях ставки» были заменены на «дальнейшие изменения, которые будут оправданны». Поскольку в центре мировых финансов находится доллар, то все рынки, в том числе и валютные, очень чувствительны к стоимости долларового фондирования, долларовой ликвидности и к потокам капитала из США.

Несмотря на то что в январе ФРС США пошла на поводу у Уолл-стрит, риски для мировой экономики никуда не исчезли. Более того, десятилетний период монетарного стимулирования и низких процентных ставок исказил восприятие рисков у мировой финансовой системы. Экономические данные носят разочаровывающий характер. Мировая экономика замедляется, о чем предупреждают прогнозы Всемирного банка, МВФ и ОЭСР, а вершина нынешнего экономического цикла, по многим оценкам, была пройдена в 2018 году. Впереди рост неопределенности, ужесточение финансовых условий рефинансирования долгов, совокупный объем которых по итогам 2018 года достиг 320% мирового ВВП, и новые риски для международной торговли из-за роста протекционизма и возможного возобновления торговых войн.

В такие периоды на рынке самыми уязвимыми становятся валюты развивающихся стран. Под давлением могут оказаться и рубль, и турецкая лира, и бразильский реал, и южноафриканский ранд, и мексиканское песо, и множество подобных высокодоходных и сырьевых валют. Их волатильность возрастает в сравнении с ликвидными и надежными валютами развитых стран. Если у национальных центробанков не окажется достаточного количества резервов и инструментов поддержки, многие валюты станут беззащитными в случае реализации кризисных сценариев. А катализатором проблем может стать как падение цен на сырьевые товары, в том числе металлы и нефть, так и замедление экономик США и Китая, а также переход Евросоюза в состояние рецессии.

В случае России к общеэкономическим факторам добавляется геополитика. Не только сами возможные санкции, но даже их обсуждение в Конгрессе США способно вызвать распродажи российских активов иностранными инвесторами и спекулянтами, что окажет давление на доллар/рубль и приведет к росту волатильности.

Продолжение политики протекционизма и давление на торговых партнеров со стороны Соединенных Штатов способно в этом году вызвать волну конкурентных девальваций валют государств, экспортирующих свою продукцию в США. Президент Трамп неоднократно заявлял, что девальвация юаня к доллару для компенсации американских пошлин недопустима. Но, как известно, a la guerre comme a la guerre.

Экономические проблемы Евросоюза потребуют в 2019 году нового раунда стимулирующих мер со стороны ЕЦБ, что вместе с неопределенностями процедуры «Брексита» сделает курс евро/доллар и фунт/доллар менее предсказуемым, а значит, и затронет торговых партнеров ЕС.

Из всего перечисленного следует сделать вывод, что актуальные стратегии работы на валютном рынке должны включать в себя и возможности хеджирования рисков.

Факторы, влияющие на валютный курс

Торгуя даже на спокойном рынке, игроки обязаны учитывать основные факторы, влияющие на динамику валютного курса. В случае роста рисков, как, например, в конце прошлого года и в текущем году, у участников рынка должна формироваться максимально объективная картина ситуации.

Зачастую и игроки, и аналитики с экспертами пребывают в плену целого ряда мифов, самые распространенные из которых связаны с какой-то «корреляцией», наблюдавшейся в прошлом. Рассуждать о корреляции (то есть о четкой статистической взаимосвязи двух или более случайных величин) имеет смысл только в том случае, если эта зависимость линейная.

Если же зависимость нелинейная (полиномиальная, экспоненциальная, периодическая и пр.), то совершенно бесполезно рассуждать о корреляции и уж тем более опираться на данные прошлых периодов. Из-за этого происходит много ошибочных решений и, как следствие, потерь. Современные финансовые рынки настолько сложны и взаимосвязаны, что линейных зависимостей там нет и быть не может, а следовательно, и корреляций: только переменная взаимозависимость.

Самый распространенный миф на российском валютном рынке состоит в том, что котировки доллар/рубль коррелируют с ценами на нефть.

Те, например, кто продолжал так думать в 2016 году и покупал доллары по курсу выше 70 руб., потому что баррель нефти стоил дешево, до сих пор сидят в убытках, если не догадались вовремя продать доллары и успеть положить рубли на депозит или купить облигации. Дело в том, что с 2016 года и до середины 2018-го главным фактором влияния на пару доллар/рубль стала разница в процентных ставках по рублям и долларам, которая вначале была столь велика, что привлекла в Россию миллиарды долларов иностранных спекулянтов и запустила мощную волну кэрри-трейда.

Одно время у корпораций была очень популярна стратегия выпуска рублевых бондов, а затем своп в валюту. Высокие рублевые ставки таким образом можно было превратить в низкие долларовые и сэкономить на процентных платежах. Это тоже оказалось мифом. Внезапное ослабление рубля в 2014 году и последующая трансформация рынка привели компании к колоссальным убыткам, а «Транснефть» и Сбербанк — в зал арбитражного суда. В середине прошлого года стоимость долга в долларах и стоимость долга в рублях плюс своп сравнялись.

Чтобы учесть влияние разнообразных факторов на валютные пары, участникам рынка рекомендуется строить классификатор, в котором будут перечисляться факторы и оцениваться их влияние на котировки валют по шкале от минимума до максимума. Причем необходимо оценивать это влияние как на текущий момент, так и на статистически значимый предыдущий период и смотреть, как изменилось влияние. Это создаст более или менее объективную картину и позволит лучше оценивать перспективы.

Классификатор может включать разницу номинальных ставок в валютах валютной пары, динамику инфляции, реальные ставки, состояние платежного и торгового баланса, колебания стоимости экспортируемых и импортируемых товаров, потоки капитала, ликвидность рынка, динамику прямых и портфельных инвестиций, тенденции долгового, сырьевого и фондового рынков, действия регуляторов, правительства и Минфина, геополитику и мировые тренды и пр. Все это так или иначе окажет влияние на валютный курс.

Абсолютно все — от анализа рынков и деятельности компаний до макроэкономики и геополитики — необходимо изучать и проверять самостоятельно. И делать выводы. Нельзя просто полагаться на чье-либо (пусть даже авторитетное) мнение: оно может быть ошибочным, устаревшим, недосказанным или вырванным из контекста. Также очень опасно поддаваться эмоциям и субъективным предпочтениям.

Популярные стратегии

Наибольшую популярность у участников глобального валютного рынка получила стратегия кэрри-трейд (carry trade), объемы которой оцениваются в мире в колоссальную сумму — $10 трлн.

Кэрри-трейд — это стратегия получения прибыли на валютном рынке за счет арбитража процентных ставок в разных валютах. Задача игроков — получить прибыль от разницы процентных ставок двух стран до тех пор, пока обменный курс между валютами не изменится. Ожидаемая прибыль составляет текущую разницу в процентных ставках, а укрепление высокодоходной валюты к низкодоходной даст дополнительную положительную курсовую разницу. Низкодоходными валютами для игры в кэрри-трейд традиционно являются японская иена, евро и до недавнего времени доллар США. Высокодоходные валюты — это рубль, бразильский реал, южноафриканский ранд, а ликвидные валюты кэрри-трейда — австралийский, канадский и новозеландский доллары. Самые популярные сделки кэрри включают покупку валютных пар, таких как AUD/JPY и NZD/JPY, так как они имеют высокие процентные спреды при низком риске.

Наибольший риск в игре кэрри-трейд составляет неопределенность валютных курсов. Если валюта активов упадет в цене относительно валюты заимствований, игрок рискует потерять деньги. Кроме того, эти сделки, как правило, выполняются с большим кредитным плечом, поэтому небольшое движение валютных курсов может привести к огромным потерям, если позиция не будет хеджирована надлежащим образом.

Лучшее время, чтобы начать играть в кэрри-трейд,— это момент, когда центральные банки повышают процентные ставки. Стратегия также хорошо работает во время низкой волатильности, так как трейдеры готовы взять на себя больше риска. До тех пор пока стоимость валюты резко не упадет, игроки смогут получать прибыль от разницы ставок.

Но период снижения процентных ставок сокращает выгоду от операций кэрри-трейд. Любой сдвиг в денежно-кредитной политике центробанков также означает сдвиг в стоимости валюты. Когда курсы падают, спрос на слабеющую валюту также имеет тенденцию к сокращению и продажа валюты становится затруднительна.

Кэрри-грид (Carry grid) — это стратегия валютной торговли, которая ставит задачу получить прибыль от сетки валютных позиций кэрри-трейд.

Кэрри-грид предполагает покупку валют с относительно высокими процентными ставками и одновременную продажу валют с низкими процентными ставками. Стратегия отражает классическую идею «покупать дешево и продавать дорого».

Цель использования сетки кэрри в качестве торговой стратегии заключается в том, чтобы удерживать какое-то время разницу в процентах между различными валютами. Эта разница между ставками может быть довольно значительной в зависимости от того, используется ли кредитное плечо. Множественность позиций кэрри-трейд, которые являются частью сетки кэрри, может помочь уменьшить потери из-за непредвиденных событий.

Это невероятно популярная стратегия на мировом валютном рынке. Для ее реализации обычно составляют правила совершения сделок, включая информацию о входах, выходах и управлении капиталом. Основной риск стратегии кэрри-грид заключается в том, что крупный разворот в торговле кэрри может привести к значительным потерям, которые могут быть усугублены несколькими торговыми позициями в торговой сетке. Здесь игрокам могут оказать помощь математические модели теории игр и очень качественный анализ рынков.

Хеджирование рисков

У компаний и банков основные потребности в хеджировании валютных рисков возникают в случаях, когда валюта обязательств не совпадает с валютой активов, а также когда имеется актив или пассив, по которому происходит выплата по плавающей процентной ставке. Компании-импортеры имеют постоянную потребность в иностранной валюте. Например, непредвиденное (и особенно резкое) ослабление рубля может оказаться критичным для компаний, имеющих долгосрочные импортные контракты. Аналогичным образом банки, ориентированные на работу на внутреннем рынке, но в пассивах у которых имеются валютные займы или выпущенные евробонды, могут использовать инструменты валютного или валютно-процентного хеджирования.

Экспортеры могут позволить относительно безбоязненно выбирать валюту своих заимствований (если не принимать в расчет влияние санкций). Тем не менее они заинтересованы в максимально дешевом привлечении финансирования в той валюте, которая соответствует структуре их выручки. С этой целью компании часто прибегают к использованию производных инструментов, искусственно конвертируя обязательства в одной валюте в обязательства в другой валюте.

В качестве таких производных инструментов наиболее часто используются сделки типа «валютный форвард» или «валютно-процентный своп». В результате такой стратегии компании до недавнего времени могли получить экономию в 150–200 процентных пунктов. Такие сделки получили название операций wrong-way, так как в их основе лежит перевод пассивов компаний из национальной валюты в иностранную.

Самыми популярными инструментами для страхования от рисков являются валютный опцион, когда у покупателя опциона возникает право купить (колл) или продать (пут) валюту по заранее оговоренному курсу (страйк) в момент времени в будущем, валютный форвард — обязательство по покупке/продаже валюты по фиксированному курсу на определенную дату, а также опционы и форварды с барьерами Knock In и Knock Out.

Так, например, опцион колл с барьером Knock Out дает снижение стоимости хеджирования по сравнению с обычным опционом колл при том же уровне защиты (страйк). Можно выбрать более благоприятный уровень защиты при той же стоимости. Но опцион прекращает свое действие при достижении барьера Knock Out, и это главный его риск. Опцион колл с барьером Knock In, напротив, только начинает действие при достижении барьера и также дает возможность выбрать более благоприятный уровень защиты при той же стоимости, но только в том случае, если покупатель опциона учел все остальные риски.

Трансформация валютного обязательства в рублевое или, наоборот, рублевого в валютное осуществляется с помощью кросс-валютного свопа — соглашения, по которому одна сторона обязуется выплатить проценты и основную сумму в одной валюте в течение определенного срока, а в обмен на это обязательство получает от другой стороны проценты и платежи основной суммы в иной валюте в течение того же срока. Таким образом, компания или банк синтетически трансформирует свой долг в другую валюту. Это позволяет сбалансировать структуру активов и пассивов, искусственно создав обязательство в иной валюте.

Существуют также и более сложные гибридные продукты, которые, как правило, включают несколько производных финансовых инструментов, что позволяет, с одной стороны, захеджировать определенный риск компании (валютный или процентный), а с другой стороны, позволяют улучшить условия хеджа (например, снизить ставку или улучшить валютный курс по сравнению с обычным, «ванильным» деривативом). Такие инструменты не являются 100-процентным хеджированием, так как улучшение условий хеджа достигается за счет принятия компанией определенного риска (например, риска превышения валютным курсом определенного барьерного уровня на протяжении действия сделки).

Высший пилотаж

В век развития цифровых технологий и алгоритмической торговли и сложных стратегий возрастает роль интеллекта (естественного и искусственного) и математического моделирования. Кто-то сравнивает поиск «волшебной» формулы, приносящей доход, со средневековой алхимией, но многие игроки пытаются найти свои «квант-стратегии». А фонды, основанные на математических подходах трейдинга, уже имеют под управлением свыше $1,5 трлн активов.

Модели исследуют влияние конкретных факторов на стоимость активов, и после выявления зависимостей выстраиваются определенные торговые стратегии. Алгоритмические методы используют краткосрочные колебания котировок активов, соотнося их к динамике широкого рынка в целом. Правда, любые подобные модели не лишены недостатков, главный из которых заключается в том, что на основании прошлых данных не всегда можно предсказать будущее. Рынок, особенно валютный, бывает иногда иррациональным и трансцендентным, а главное, почти никогда не подчиняется закону нормального распределения вероятностей. В любой момент может произойти что-то непредсказуемое, и нужно быть готовым корректировать модель. И порой выигрыш от использования модели может оказаться счастливой случайностью.

Тем не менее разумный подход к математическому аппарату теории игр с неполной информацией (англ. incomplete information game), а рынки как раз и характеризует неполнота информации о тенденциях, действиях соперников и влиянии внешних факторов, позволяет получить целый набор решений. Не все из них могут оказаться оптимальными, поэтому используется принцип рафинирования (англ. refinement), задающий более строгие требования, которые призваны сократить число решений, реализация которых на практике менее вероятна.

Для более качественного прогнозирования и для оптимального выстраивания торговых и инвестиционных стратегий на рынках, где велико значение взаимозависимых факторов влияния, можно рекомендовать воспользоваться принципом оптимальности Беллмана. Он гласит, что оптимальная стратегия имеет свойство, что какими бы ни были начальное состояние и начальное решение, последующие решения должны составлять оптимальный курс действий по отношению к состоянию, полученному в результате первого решения, а процесс принятия решений является рекурсией ожидаемых выгод.

Сейчас набирают популярность модели оценки стратегий и рисков, построенные на уравнении Беллмана, которое используется в принципе оптимальности принятия решений и в алгоритмах динамического программирования. Это дифференциальное уравнение в частных производных для функции Беллмана с начальными условиями, заданными для последнего момента времени. Сама функция Беллмана выражает минимальное значение критерия оптимизации, которое может быть достигнуто, при условии эволюции системы из текущего состояния в некоторое конечное состояние. Частные производные, в которых находится решение этого дифференциального уравнения, как раз и являются факторами влияния, то есть аргументами функции для построения стратегии.

Написанное выше может для кого-то показаться сложным, но поверьте, в мире финансов математика не настолько сложна, как кажется, особенно в наш компьютерный век. Для тех, кто работает в непростом мире валютных рынков, очень важен стохастический и математический анализ, а также полное понимание, как рассчитан тот или иной параметр, насколько изменится влияние факторов в будущем, куда уйдет котировка при изменении рыночных условий, как это повлияет на дальнейшую динамику валютного курса или на финансовый результат.

Выработайте собственные методы и стили торговли. Методология — самая сложная часть трейдинга, ее разработка требует много времени и опыта, но именно собственное ноу-хау и уникальная методология трейдинга может дать неоспоримое преимущество и возможность постоянно добиваться хороших результатов.

Важно знать, что на рынке очень многое взаимосвязано и находится в состоянии непрерывного развития и движения. Идеи, теории и догмы теряют актуальность. Не жалейте об упущенных шансах и не вспоминайте неудачные трейды — всегда ищите новые возможности и новые цели. Удачи!

Метки: банк, валюта, геополитика, Россия, рынок, США, экономика